投资建议:维持2019-21EPS预测1.14、1.23、1.36元,激励实施利于持续发展,维持目标价40元,增持。
   
业绩低于市场预期。2019H1营收449.7亿、增13.6%;扣非前后归母净利润37.8、35.2亿,增9.7%、增9%。Q2单季营收219.4亿、增8.7%,增速下滑主因行业增速放缓。Q2扣非前后归母净利润151.8亿元、150.5亿,增11.8%、8.7%。Q2单季净利率略升0.2pct,其中原奶及大包粉价格上涨导致毛利率降1.4pct至37.1%,销售费用率降2.9pct、管理与研发费用率升1.7pct,两项费用中人员薪酬明显增加主因2018年H2新成立的健康饮品和奶酪事业部及国际业务扩张需求增加人员。Q2单季商品收现与收入基本匹配,经营净现金流降33%,主因薪酬支付增长较快及预付原料款增加所致,H2有望好转。
   
液奶平稳增长,高端单品势头良好。1)2019H1液体乳收入361.5亿、增13.3%,增速平稳、毛利率持平;市场份额上液体乳份额升2.4pct,其中常温酸奶升5.8pct,受常温奶需求挤压低温液奶降1.1pct;安慕希、金典、每益添、畅轻等高端单品保持快速增长,增30%以上。2)冷饮收入43亿、增15.4%,毛利率升1.2pct,预计主要是提价贡献。
   
3)奶粉收入43.8亿、增13.4%,毛利率降1.6pct,市占率升0.6pct。
   
短期成本略有压力,长期展望积极。短期原奶成本压力有望通过调结构、控费降促等方式转嫁,长期目标挺近世界乳品第一,展望积极。
   
核心风险:竞争加剧风险,食品安全风险